Princípy fungovania
Hedgové fondy sa dajú definovať ako voľne regulované združenia investičného kapitálu určené pre veľmi bohatých a skúsených investorov. Hoci sa tieto fondy spájajú s využívaním finančných a komoditných derivátov a iných exotických nástrojov, v skutočnosti netvoria vyhradenú a ľahko identifikovateľnú kategóriu. Technika hedgingu je univerzálna a používajú ju mnohé finančné inštitúcie, najmä banky a poisťovne. Z tohto dôvodu sa hedgové fondy najčastejšie definujú nie podľa právnej formy, ale štruktúry aktív a metód obchodovania. Pre hedgový fond je typické:
ˇ Investovanie do viacerých druhov aktív (cenné papiere, deriváty, komodity atď.)
ˇ Využívanie leverage (pákových) efektov
ˇ Používanie dynamického hedgingu
ˇ Aspoň 25 % z celkového portfólia musí mať charakter hedgových aktív.
Hedgové fondy sa zvyčajne delia podľa ich investičnej stratégie. Niektoré investujú po celom svete, iné sa zameriavajú len na vybrané regióny. Kedysi boli veľmi známe globálne makrofondy G. Sorosa, ktorý pomocou finančných derivátov presúval obrovské množstvá dolárov okolo zemegule. Dnes sú fondy s touto stratégiou zriedkavé. Väčší význam majú fondy špecializované na jednorazové investičné príležitosti (event-driven) a arbitráž pri nákupe úrokových produktov (opportunistic a market-neutral) a strešné fondy hedgových fondov. Prehľad základných stratégií a ich podkategórií uvádza tabuľka č. 1. Okrem toho sa hedgové fondy rozdeľujú aj podľa sektorov, v ktorých investujú (technologické fondy, fondy investujúce do medicínskych firiem, finančných služieb, médií a pod.). Treba ešte poznamenať, že veľa fondov kombinuje jednotlivé stratégie podľa potreby.
Stratégia fondu vo veľkej miere závisí od spôsobu odmeňovania jeho manažéra. Pri klasickom podielovom fonde sa jeho výkon meria podľa zvoleného benchmarku. Ak napríklad akciový index DowJones klesne o 10 % a hodnota akciového podielového fondu len o 5 %, jeho manažér sa považuje za úspešného a má nárok na odmenu. Manažér hedgového fondu je odmeňovaný priamo zo zisku fondu. Preto manažéri podielových fondov sledujú rôzne krátkodobé stratégie typu "lacno kúpiť a rýchlo so ziskom predať, ale s čo najmenším rizikom" a svoje pozície istia finančnými derivátmi. Použitie derivátov však nie je zákonom a podiel hedgových fondov využívajúcich pákové efekty v skutočnosti klesá, zo 75 % v roku 1999 na 70 % v roku 2005. Aj tie fondy, ktoré hedging využívajú, ním nepokrývajú celú škálu aktív. Asi polovica fondov má pomer kapitálu a ovládaných aktív menší ako 2 : 1. Existuje len hŕstka fondov, ktoré majú pomer vyšší ako 10 : 1. Príliš vysoké pákovanie nie je len zdrojom vysokého zisku, ale aj rizika. Manažér musí vždy pamätať na to, že ak je fond v strate (hoci menšej ako jeho konkurenti), nedostane nič. Mnohí manažéri hedgových fondov zvyknú mať významný podiel na majetku fondu, ktorý riadia. To je pri podielových fondoch buď zriedkavé, alebo v niektorých štátoch priamo zakázané.
Len pre bohatých
Hedgové fondy boli zatiaľ len veľmi málo regulované, a preto je ťažké povedať, koľko ich vlastne je. Ak budeme brať do úvahy všetky fondy využívajúce techniku hedgingu, tak ich je vyše 8 000. Konzervatívny odhad Centra pre výskum hedgových fondov pri Vanderbiltovej univerzite v USA hovorí o 2 500 - 3 000 fondoch len v USA, ktoré spĺňajú uvedené pravidlá o štruktúre aktív. Celkový majetok pod správou v tomto roku prvýkrát prekročil 1 000 miliárd dolárov. Väčšina z fondov je malá a majetok pod správou v nich neprevyšuje 100 miliónov dolárov a len dva fondy narábajú s majetkom vyšším ako 10 miliárd dolárov.
Na rozdiel od podielových fondov, ktoré sú určené pre širokú verejnosť, a preto musia spĺňať prísne regulačné pravidlá, hedgové fondy sú vyhradené pre tzv. sofistikovaných investorov, t. j. bohatých jednotlivcov a právnické osoby. O týchto sa predpokladá, že majú oveľa lepšie analytické schopnosti a rozsiahle skúsenosti s investovaním a môžu vkladať svoje peniaze aj do riskantných a neregulovaných investícií, ako sú exotické meny, komodity či finančné deriváty. Hedgové fondy doteraz nepodliehali dozoru finančných regulátorov, nemuseli publikovať správy o svojom hospodárení a často sídlili v rôznych daňových rajoch. Vzhľadom na komplikovanosť takýchto investícií a ich vysokú rizikovosť prakticky všetky štáty zakazujú marketing hedgových fondov pre drobných investorov. V USA napríklad do hedgového fondu môžu investovať len jednotlivci s finančným majetkom aspoň 1 milión dolárov a ročným príjmom 200-tisíc dolárov. Americké zákony definujú hedgové fondy ako "súkromné investičné partnerstvá". Sú to zvyčajne buď spoločnosti s ručením obmedzeným, alebo partnerstvá, združenia súkromných osôb s právnou subjektivitou. Počet partnerov v jednom fonde sa limituje na 99, pričom aspoň 65 z nich musí byť "akreditovaných". Za akreditovaných investorov sa považujú investori s čistým majetkom vo fonde aspoň jeden milión dolárov. Na čele každého fondu je zvyčajne "generálny partner", ktorý zodpovedá za investičnú stratégiu fondu a súčasne vykonáva funkciu manažéra (správcu) fondu. Mimochodom, priemerná odmena manažéra fondu sa pohybuje na úrovni 1,5 % z aktív plus 18 % zo zisku. Ide o veľké peniaze. Priemerný príjem manažéra takéhoto fondu v USA bol v minulom roku na úrovni 550-tisíc dolárov plus bonus vo výške 590-tisíc dolárov.
Noví investori
Ešte pred desiatimi rokmi jednotlivci predstavovali takmer 80 % všetkých investorov. V súčasnosti sa pomer začína meniť. Z nových prostriedkov vložených do hedgových fondov až 40 % pochádza od právnických osôb. Typickými investormi sú napríklad rôzne univerzitné fondy a nadácie. Tieto právnické osoby však do hedgových fondov investovali len relatívne malú časť svojich celkových aktív a exotické investície sú pre nich zväčša len "čerešničkou na torte". Zmena investičnej klímy po krachu akciovej bubliny v roku 2000 sa prejavila aj v novom prístupe investorov k hedgovým fondom. Hedgové fondy sa na rozdiel od obyčajných podielových fondov orientujú v prvom rade na uchovanie hodnoty a dosahovanie aspoň nejakého zisku aj v zlých časoch. Grafy 1 a 2 porovnávajú výkon rôznych typov hedgových fondov k výnosu z akciového trhu meraného indexom DowJones. Súhrnný index hedgových fondov CSFB/Tremont mal počas rastu akciovej bubliny horší výkon ako DowJones, to sa však po roku 2000 zvrtlo. Ešte výraznejšie výnosy dosiahli niektoré subkategórie hedgových fondov, ako napríklad distressed securities, long/short equity a macro. Veľa inštitucionálnych investorov, najmä banky a penzijné fondy, sa po roku 2000 ocitlo pred dilemou kam vkladať prebytočné peniaze. Reálne výnosy na peňažnom trhu sú blízke nule, ceny dlhopisov nadhodnotené a vývoj akciových indexov nemá žiadny jasný smer. Hedgové fondy sa ponúkajú ako alternatíva so zaujímavými výnosmi najmä pre penzijné fondy. Penzijný fond firmy British Telecom napríklad oznámil, že do hedgových fondov chce vložiť 10 % z celkového objemu 54 miliárd dolárov svojich aktív. Penzijný fond kalifornských štátnych zamestnancov CALPER zvýšil svoju investíciu v hedgových fondoch na dve miliardy dolárov. Ďalším typom nových investorov je rastúci počet veľmi bohatých ľudí (no nie superboháčov), ktorí sú schopní investovať milión až päť miliónov dolárov.
Nástup nových investorov znamenal pre hedgové fondy mohutnú kapitálovú injekciu. Okrem prudkého nárastu objemu aktív na spomínaných 1 000 miliárd dolárov sa prejavil aj v zmene štruktúry aktív. Vzhľadom na predpisy o rozložení rizika investujú manažéri penzijných fondov nie do jednotlivých hedgových fondov, ale do fondov hedgových fondov. Tieto fondy fondov predstavujú dnes asi 45 % celkového objemu aktív fondov a od roku 2000 do nich natieklo 60 % celkového nového kapitálu v tomto sektore finančného trhu.
S novými investormi však prišlo aj veľa problémov. Penzijné fondy sú dlhodobí investori so starostlivo vypracovanými stratégiami zameranými na minimalizáciu nákladov na správu. Pri hedgových fondoch je to naopak. Veľa z nich vykonáva denné obchodovanie, pri ktorom sa zásadne mení ich portfólio, čo sa prejavuje vo vysokých operačných nákladoch. Okrem toho je pravidelné poskytovanie informácií investorom za takýchto okolností prakticky nemožné. Navyše, nie každý správca napr. penzijného fondu v stredne veľkom podniku je schopný takýmto informáciám aj porozumieť a vyvodiť z nich závery týkajúce sa správy majetku svojich klientov. Pre fondy hedgových fondov je typický vyšší stupeň pákového efektu, pričom si jednotlivé fondy požičiavajú peniaze navzájom. Vytvára sa tak neprehľadný prepletenec investícií, ktorý sa v prípade výrazného zvratu na finančnom trhu môže zrútiť ako domino. Takýmto otrasom môže byť napríklad zvyšovanie úrokových sadzieb americkou centrálnou bankou. Využívanie pákového efektu bolo zvlášť výhodné pri rekordne nízkych úrokových sadzbách. Vysoké sadzby majú pre pákovanie zničujúci efekt. Veľkým problémom je aj objektívne meranie výkonu fondov. Pretože zisk je hlavným zdrojom odmeny pre manažérov fondu, manažéri sú veľmi zainteresovaní na tom, aby stratové fondy zavreli a otvorili namiesto nich nové. Stratové fondy z databázy vypadnú a zostanú v nej len ziskové. To, prirodzene, nadhodnocuje výkonnosť odvetvia. Obyčajné podielové fondy sa likvidujú omnoho ťažšie. Zostávajú v databázach celé roky, a tým sú aj údaje o nich realistickejšie.
Koniec voľnej regulácie?
Vzhľadom na rastúci počet jednotlivcov a penzijných fondov investujúcich do hedgových fondov si regulátori finančných trhov začínajú robiť starosti. Nie každý, kto napríklad zdedil milión dolárov, musí byť aj sofistikovaný investor. Ešte väčšie riziko predstavujú investície podnikových penzijných fondov. Ak v dôsledku krachu hedgového fondu príde penzijný fond o svoje aktíva, členovia penzijných fondov sú odškodnení z verejnej garančnej schémy, teda z peňazí daňových poplatníkov. Komisia pre cenné papiere a burzy (SEC, americký finančný regulátor) vydala kontroverzné nariadenie, podľa ktorého by sa od budúceho roku mal na hedgové fondy vzťahovať jej dozor. K SEC sa pripojil aj britský finančný regulátor Úrad pre finančné služby (FSA). FSA síce zatiaľ nechce hedgové fondy priamo regulovať, ale domnieva sa, že by finanční regulátori veľkých krajín mali viac spolupracovať, aby sa zabránilo takým udalostiam, ako bol krach fondu LTCM v roku 1998.
Šéf americkej centrálnej banky Alan Greenspan varoval investorov, aby do hedgových fondov nevkladali privysoké nádeje. Čím väčší objem prostriedkov sa do nich vloží, tým ťažšie budú dosahovať nadpriemerné výnosy, pretože zaujímavých investičných príležitostí bude logicky menej. Samotný Greenspan je však proti tuhšej regulácii hedgových fondov. Domnieva sa, že hedgové fondy tvoria významnú časť likvidity trhu, a tým prispievajú aj k jeho vyššej stabilite. K tuhšej regulácii však pravdepodobne predsa len dôjde. S prílevom nových investorov vzrástla na trhu hedgových fondov aj konkurencia. Tá sa zas prejavila v poklese priemerného výnosu. Niektorí manažéri sa v snahe udržať vysoké výnosy začali púšťať do príliš riskantných obchodov. Dominový efekt pri krachu veľkého hedgového fondu je pre svetový finančný trh príliš veľkou hrozbou. Spomienky na LTCM ešte nevybledli.
| Prehľad investičných stratégií hedžových fondov | ||
| Stratégia | Subkategória | Popis stratégie |
| Global | International | Manažér fondu investuje vo svete na trhoch mimo USA |
| Established | Manažér sa koncentruje na investičné príležitosti na etablovaných trhoch, ako je EÚ alebo Japonsko. | |
| Emerging | Manažér investuje na emerging markets, kde väčšinou sa sústreďuje na menové špekulácie | |
| Global Macro | Manažér investuje kdekoľvek to uzná za vhodné, pričom hojne využíva finančné deriváty a pákové efekty. | |
| Event-driven | Manažér sa snaží využívať špeciálne príležitosti a špekuluje s výkyvmi cien určitého cenného papiera alebo indexu (cenová arbitráž) | |
| Distressed Securities | Manažér sa sústreďuje na firmy v bankrote alebo reštrukturalizácii | |
| Risk Arbitrage | Používa sa, keď jedna firma preberá druhú. Manažér nakupuje akcie firmy, ktorá je objektom prevzatia a súčasne predáva akcie firmy ktorá sa o prevzatie snaží. Spolieha sa na rozdiely v cenách. | |
| Fund of Funds | Kapitál sa rozdelí medzi jednotlivé fondy, čím sa dosiahne rozriedenie rizika. | |
| Diversified | Manažér rozdeľuje kapitál medzi rôzne typy fondov. | |
| Niche | Manažér alokuje kapitál do jedného určitého typu fondu. | |
| Market Neutral | Manažér sa snaží rozdeliť kapitál medzi akcie so vzájomne nekorelovaným výnosom. Dá sa vytvoriť veľké a bohato štruktúrované portfólio, je však veľmi ťažké dosiahnuť potom zisk. | |
| Long/Short | Rovnaký diel kapitálu sa rozdelí do krátkych a dlhých pozícií na trhu | |
| Arbitrage Convertible | Manažér vytvorí dlhé pozície v konvertibilných cenných papieroch a krátke pozície v ich základných cenných papieroch. Spolieha sa na to, že výmenný pomer nebol emitentom odhadnutý správne a dá sa na ňom zarobiť. | |
| Opportunistic | Arbitrage Fixed | Manažér nakúpi dlhopisy a vytvorí krátke pozície na cenné papiere, ktoré ich zastupujú. Aj v tomto prípade sa spolieha ne zle odhadnutý výmenný pomer. |
| Sector | Manažér sa sústreďuje na určitý sektor ekonomiky. | |
| Industry | Manažér sa sústredí na určité odvetvie. | |
| Short Sellers | Manažér sa domnieva, že určitý cenný papier je nadhodnotený. Vytvorí naň krátku pozíciu a chce zarobiť na páde cien (teraz predá a neskôr kúpi späť, ale za nižšiu cenu). | |
| Long-only leveraged | Tradičný akciový fond využívajúci techniku hedžingu, t.j. pákový efekt plus incentívny poplatok pre manažéra fondu. | |